Studie zur Weltwirtschaft: Nicht nach oben schauen!

13. Januar 2022

ZUSAMMENFASSUNG

• Das globale Wachstum dürfte robust, aber ungleichmäßig bleiben, wobei die Divergenz zwischen den fortgeschrittenen und den aufstrebenden Volkswirtschaften zunimmt. Wir gehen davon aus, dass die omikronbedingte Unsicherheit das BIP-Wachstum in den fortgeschrittenen Volkswirtschaften im ersten Quartal (nur) um bis zu -0,3 Prozentpunkte schmälern wird, aber die Störungen in den Bereichen Arbeit und Welthandel verstärken wird. Wie in dem gleichnamigen Film ("Don't look up!"), dessen Titel wir für diesen Bericht übernommen haben, könnte uns die derzeitige Wachstumsdynamik jedoch davon abhalten, in der aktuellen Phase des Aufschwungs nach oben zu schauen.
• Die fortgeschrittenen Volkswirtschaften werden weiterhin mehr als die Hälfte des globalen BIP-Wachstums ausmachen (+2,2 Prozentpunkte im Jahr 2022 und +1,6 Prozentpunkte im Jahr 2023), während die Schwellenländer - zum ersten Mal seit der globalen Finanzkrise - zurückbleiben. Unsere BIP-Prognose für 2022 bleibt weitgehend unverändert, wobei für die Eurozone und die USA ein Wachstum von +4,1 % bzw. +3,9 % erwartet wird, während sich das Wachstum in China aufgrund der anhaltenden Störungen im Immobiliensektor und der Konzentration der Regierung auf die Finanzstabilität auf +5,2 % abschwächt. Der niedrigste Beitrag Chinas zum globalen BIP-Wachstum seit 2015 wird wahrscheinlich negative Spillover-Effekte auf die Schwellenländer haben, deren Erholung im Vergleich zu früheren Krisen geringer ausfallen wird.
• Der Welthandel wächst erneut über dem langfristigen Durchschnitt, wird aber durch Engpässe bei den Arbeitskräften und in der Lieferkette gestört, die durch Omicron noch verstärkt werden. Wir erwarten ein Wachstum des Welthandelsvolumens von +5,4 % im Jahr 2022 und +4,0 % im Jahr 2023. Kurzfristig werden die Omicron-Ausbrüche die Unterbrechungen und den Kostendruck hoch halten. In den nächsten zwei bis vier Monaten erwarten wir, dass ein gewisser Wertschöpfungsverlust in stark betroffenen Sektoren mit geringen (oder gar keinen) Homeoffice-Möglichkeiten und eine höhere lieferkettenbedingte Inflation aufgrund von Produktionsausfällen in China etwa ein Drittel der erhöhten Inflation von 1,5 bis 2,0 Prozentpunkten in der Eurozone, den USA und dem Vereinigten Königreich ausmachen werden. Wir erwarten jedoch einen Wendepunkt in der zweiten Hälfte dieses Jahres aufgrund von: (i) einer Abkühlung der Verbraucherausgaben für langlebige Güter angesichts ihrer längeren Wiederbeschaffungszyklen und der Umstellung auf ein nachhaltiges Konsumverhalten; (ii) eine geringere Verknappung von Einsatzgütern, da die Lagerbestände in den meisten Sektoren wieder das Vorkrisenniveau erreichen (oder sogar übertreffen), und (iii) kürzere Lieferzeiten, da höhere Kapazitäten die Transportprobleme etwas lindern.
• Wir gehen weiterhin davon aus, dass die weit verbreiteten Ungleichgewichte zwischen Angebot und Nachfrage die Inflation sowohl in den fortgeschrittenen als auch in den aufstrebenden Märkten bis zum Ende des ersten Halbjahres 2022 hoch halten werden. Die Inflation dürfte sich in diesem Jahr verlangsamen, da sich der Aufschwung verfestigt, was vor allem auf das Auslaufen von Übergangsfaktoren, nachlassende Aufholeffekte bei der Güternachfrage und sinkende Energiepreise in der zweiten Jahreshälfte zurückzuführen ist. Angesichts der anhaltenden Unsicherheit über Ausmaß und Dauer des Inflationsdrucks gehen die Zentralbanken zu einem restriktiveren geldpolitischen Kurs über, um zu verhindern, dass sich die Inflation in den Erwartungen festsetzt. Der fiskalische Impuls wird in Europa in diesem Jahr stärker sein als in den USA, aber schnell nachlassen, da die meisten Länder ihren Konsolidierungskurs einleiten. Die meisten Schwellenländer bauen ihre Haushaltsdefizite ab und schaffen sich wieder fiskalischen Spielraum, aber die Rohstoffexporteure bleiben anfällig für die nachlassende Auslandsnachfrage aus China.
• Allmählich steigende Zinsen werden weiterhin für ein günstiges, aber zunehmend fragiles Kapitalmarktumfeld sorgen. Unveränderte oder sogar niedrigere Risikoprämien, sinkende Realzinsen und überschüssige Ersparnisse haben günstige Finanzierungsbedingungen begünstigt und dazu beigetragen, dass risikobehaftete Anlagen überperformten, während festverzinsliche Anlagen angesichts steigender Inflationserwartungen zu kämpfen hatten. Die positive Risikostimmung, die die historisch hohen Bewertungen an den Aktienmärkten untermauert, geht jedoch mit einer steigenden Marktvolatilität einher und hängt weiterhin von der anhaltenden Wachstumsdynamik und der schrittweisen Abschaffung krisenbedingter politischer Maßnahmen ab.
• Was könnte schiefgehen? Trotz des Auftretens einer weiteren Covid-19-Mutation in Form von Omicron schwächen sich die wirtschaftlichen Auswirkungen der Pandemie allgemein ab. Wir schätzen, dass potenzielle Störungen auf den Arbeitsmärkten aufgrund sanitärer Beschränkungen 2-3 % der Wertschöpfung in den fortgeschrittenen Volkswirtschaften gefährden könnten. Darüber hinaus könnten eine Verschärfung der finanziellen Bedingungen oder eine verfrühte Rücknahme der politischen Unterstützung den Aufschwung untergraben und die Anfälligkeit des privaten und öffentlichen Sektors verstärken, was in einigen Ländern zu Klippeneffekten führen könnte. Eine stärkere Divergenz der finanz- und geldpolitischen Normalisierung in den einzelnen Ländern könnte die Ungleichgewichte weiter verstärken und die Erholung des internationalen Handels stören. Angesichts der zunehmenden Divergenz des geld- und fiskalpolitischen Kurses in Europa und den USA steigt das Risiko einer Entkopplung, die zu Verwerfungen auf den Kapitalmärkten führen könnte. Die Spillover-Effekte höherer Kapitalabflüsse und Devisenvolatilität, wenn die USA beginnen, ihre Finanzierungsbedingungen zu verschärfen, die (weitgehend) selbst verschuldete Währungskrise in der Türkei und die zunehmende Unsicherheit über die Auswirkungen der sich verlangsamenden Auslandsnachfrage aus China könnten die Aussichten für die Schwellenländer belasten.

Die Erholung nach der Krise ist nach wie vor robust, aber ungleichmäßig und die Unterschiede zwischen den fortgeschrittenen und den aufstrebenden Volkswirtschaften nehmen zu. Trotz erneuter Bedenken hinsichtlich der sich entwickelnden Virusdynamik wurde die Wachstumsdynamik durch einen robusten Konsum, steigende Investitionen und einen stark anziehenden Welthandel aufrechterhalten.

Wir gehen davon aus, dass die Weltproduktion im Jahr 2022 um +4,1 % zunehmen wird, bevor sie sich im Jahr 2023 mit +3,2 % dem Trendwachstum annähert. Die Eurozone und die USA werden mit +4,1 % bzw. +3,9 % weitgehend im Einklang mit der Weltwirtschaft wachsen. Mit einer Wachstumsrate von +5,2 % im Jahr 2022 wird China im Jahr 2022 den geringsten Beitrag zum globalen BIP-Wachstum seit 2015 leisten (0,9 Prozentpunkte, ohne 2020).

Impfquoten, die Beseitigung von Versorgungsengpässen und politische Entscheidungen werden das Ausmaß des Aufholprozesses entscheidend beeinflussen, da die politische Unterstützung allmählich zurückgenommen wird. Zwar dürfte die Produktion bis Ende 2022 ihr Potenzialniveau erreichen, doch dürfte der Produktionsrückgang im Vergleich zum Vorkrisentrend beträchtlich sein, insbesondere in den Schwellenländern.
Die fortgeschrittenen Volkswirtschaften werden weiterhin mehr als die Hälfte des globalen BIP-Wachstums verantworten (+2,2 Prozentpunkte im Jahr 2022 und +1,6 Prozentpunkte im Jahr 2023), während die Schwellenländer zum ersten Mal seit der Weltwirtschaftskrise hinter dem Tempo der globalen Erholung zurückbleiben. Wir gehen davon aus, dass sich diese Divergenz mittelfristig fortsetzen wird, da die nach wie vor niedrigen Impfquoten die Weltwirtschaft weiterhin einer hohen Volatilität aussetzen und die Erholung aufgrund des Risikos weiterer Entwicklungen von Covid-19-Varianten verzögern werden.

Die Inflation dürfte sich in diesem Jahr verlangsamen, da sich der Aufschwung verfestigt, was vor allem auf das Auslaufen von Übergangsfaktoren und den Rückgang der Energiepreise im zweiten Halbjahr zurückzuführen ist. Die EZB und die Fed halten die steigende Inflation nach wie vor für nicht strukturell bedingt, räumen aber ein, dass sie nun länger anhält und einen ungewisseren Verlauf nimmt als ursprünglich erwartet.

Die Inflationserwartungen sind zwar nach wie vor fest verankert, doch haben sich die Aufholeffekte in ein tiefgreifendes Ungleichgewicht zwischen Angebot und Nachfrage verwandelt, das die Inflation fast überall viel länger als ursprünglich erwartet in die Höhe treibt. Die Versorgungsketten sind nach wie vor verstopft, die Energiepreise sind nach wie vor hartnäckig hoch, und in Teilen des Arbeitsmarktes ist die Lage äußerst angespannt, insbesondere in Sektoren, in denen bereits vor der Pandemie ein Arbeitskräftemangel herrschte. Der Nachholbedarf hat zu einer gewissen Überhitzung von Sektoren mit begrenzten lokalen Produktionskapazitäten geführt, die dem Virus besonders ausgesetzt sind, wie z. B. das Baugewerbe, was zu einem erheblichen Preisdruck führt. Dieser ist in den Ländern, die die Produktionslücke bereits geschlossen haben, besonders hoch.

Auch in Sektoren mit stärkerer Preissetzungsmacht (Automobilindustrie, Baumaterialien und in gewissem Maße auch im Einzelhandel und bei Lagerdienstleistungen) sind Bereiche mit erhöhter Inflation zu beobachten. Vor dem Hintergrund der zunehmenden Unsicherheit aufgrund der Omicron-Variante könnte es bis Mitte 2022 dauern, bis wir die Beständigkeit der wichtigsten Inflationstreiber, einschließlich der Unterbrechungen der Versorgungskette, der erhöhten Energiepreise und der Gesundung des Arbeitsmarktes, besser in den Griff bekommen. Wir gehen davon aus, dass der Ölpreis der Sorte Brent bis zum Jahresende auf 75 USD/Barrel zurückgehen wird, bevor er bis Ende 2023 um fast 10 % auf 69 USD/Barrel sinkt.

Insgesamt gehen wir davon aus, dass die durchschnittliche Jahresinflation in diesem Jahr mit 4,4 % in den USA und 2,5 % in der Eurozone auch 2022 hoch bleiben wird, bevor sie im Jahr 2023 auf ein Niveau zurückgeht, das weitgehend mit den jeweiligen Inflationszielen übereinstimmt.

Trotz der negativen realen Kaufkraft werden die überschüssigen Ersparnisse der privaten Haushalte auch 2022/23 den Verbrauch stützen, vor allem in Europa. Trotz der erneuten Covid-19-Ausbrüche erreichte der Nachholbedarf, der sich in zusätzlichen Konsum umwandelte, 2021 in Italien 20 Mrd. EUR (+1,2 Prozentpunkte des BIP) und in den Niederlanden 5,4 Mrd. EUR (+0,8 Prozentpunkte des BIP). In Frankreich, Belgien und Deutschland führte der Nachholbedarf im Sommer zu einem Anstieg des BIP um etwa +0,5 Prozentpunkte.

Wir gehen davon aus, dass das Verbrauchervertrauen positiv und im Großen und Ganzen unverändert bleiben wird, da der Angstfaktor deutlich zurückgegangen ist. Während die Sparquote in den USA Ende 2021 das Vorkrisenniveau erreicht hat, liegt sie in der EU mit 19 % weiterhin um 6 Prozentpunkte darüber. Dies dürfte die Ausgaben trotz sinkender realer Kaufkraft bis Ende des Jahres stützen. Da sich die überschüssigen Ersparnisse in den höheren Nettoeinkommensschichten und bei den älteren Menschen ansammeln, die tendenziell eine geringere Konsumneigung haben, gehen wir davon aus, dass 2021 nur zwischen 20 % und 40 % der aufgestauten Nachfrage absorbiert worden sind.

In den USA ist das Verbrauchervertrauen im Dezember aufgrund der angespannten Lage auf dem Arbeitsmarkt stärker gestiegen als erwartet. Das Beschäftigungsgefälle - der Unterschied zwischen dem Prozentsatz der Befragten, die sagen, dass es viele Arbeitsplätze gibt, und dem Prozentsatz derer, die sagen, dass es schwer ist, einen Arbeitsplatz zu finden - bleibt in der Nähe des Allzeithochs.

Im Gegensatz zu den USA liegt der Konsum in den meisten europäischen Ländern immer noch deutlich unter dem Vorkrisenniveau, darunter Spanien (-8 %), Italien (-3,5 %) und Deutschland (-2 %). In Belgien (+0,2 %), Frankreich (-0,9 %) und den Niederlanden (-0,8 %) hat er jedoch (fast) wieder das Vorkrisenniveau erreicht.
Wir gehen davon aus, dass der Konsumaufschwung Anfang 2022 angesichts der zunehmenden Mobilitätsbeschränkungen an Fahrt verlieren wird. Die Bevorzugung von (langlebigen) Gütern gegenüber Dienstleistungen bei den Ausgaben der Haushalte (siehe Abbildung 2) dürfte sich fortsetzen, aber der güterintensive Nachholbedarf wird nachlassen. Gleichzeitig wird die Besorgnis über Viren die Rückverlagerung der Nachfrage auf Dienstleistungen verzögern, sofern es nicht zu erneuten Mobilitätseinschränkungen aufgrund weiterer Virenausbrüche kommt.